四川大決策投顧 摘要：創(chuàng)新藥有獨特優(yōu)勢但研發(fā)風險高。中國創(chuàng)新藥行業(yè)在政策、資本推動下發(fā)展迅速，出海交易逆勢增長且占比提升。醫(yī)保改革成效顯著支持創(chuàng)新藥發(fā)展，多方面舉措助力行業(yè)前景向好，國內(nèi)市場以價換量空間大，高價值創(chuàng)新藥收獲回報期正在到來。

　　1。創(chuàng)新藥行業(yè)概述

　　創(chuàng)新藥物是指擁有獨立知識產(chǎn)權(quán)和專利保護的藥物，它們通常具有獨特的化學結(jié)構(gòu)或用于新的治療目的。與仿制藥相比，創(chuàng)新藥在提升患者的臨床治療效果或減少副作用方面具有明顯優(yōu)勢。即便臨床效益僅有小幅提升，創(chuàng)新藥的定價也可能遠高于傳統(tǒng)藥物，反映出其較高的市場價值。同時，創(chuàng)新藥在解決臨床治療難題方面具有巨大潛力，它們通過引入新的治療機制或針對特定疾病靶點，有望為那些傳統(tǒng)治療方法束手無策的疾病提供新的治療方案。

　　然而，創(chuàng)新藥物的開發(fā)伴隨著巨大的投資和風險。一款原創(chuàng)新藥的研發(fā)往往需要超過10億美元的資金投入，并伴隨著長達10年的研發(fā)周期。在2018年之前，中國的藥品市場主要由仿制藥占據(jù)，由于缺乏競爭，國內(nèi)仿制藥企業(yè)即使在營銷上有所建樹，也能獲得與國際創(chuàng)新藥企業(yè)相仿的高利潤率。這種情況不僅導致了醫(yī)保資源的低效使用，也未能為患者帶來更優(yōu)質(zhì)的臨床治療效果。

　　為了改變這一現(xiàn)狀，醫(yī)保談判日趨完善，注重臨床需求價值購買，支持創(chuàng)新藥。自2023年來，醫(yī)保談判已從單純的藥品配置逐步轉(zhuǎn)向“價值購買”。醫(yī)保談判越來越多地考慮藥品的臨床價值，在保障患者用藥需求，以及醫(yī)?；鸷蛷V大參保人員經(jīng)濟承受能力，即“保基本”的前提下，逐漸建立新藥全生命周期的支付標準，為創(chuàng)新藥企可持續(xù)發(fā)展提供支付端支持。

　　2。國產(chǎn)創(chuàng)新藥出海交易逆勢增長，在全球占比提升

　　過去幾年，中國創(chuàng)新藥行業(yè)在政策利好支持和資本市場蓬勃發(fā)展雙重推動下，已經(jīng)站上了全球創(chuàng)新藥的舞臺中心。據(jù)藥智頭條統(tǒng)計中國上市藥企研發(fā)最多的50家藥企總投入從2018年的371.6億元增長到2023年883億元。在熱門靶點賽道已經(jīng)基本實現(xiàn)全球同步，中國醫(yī)藥人才濟濟，工程師紅利充足，醫(yī)生患者資源豐富，臨床試驗推進高效的背景下，藥企過去研發(fā)投入也逐漸迎來收獲期。

　　? 根據(jù)醫(yī)藥魔方，中國藥企在ADC/雙抗/CAR-T細胞治療在研管線數(shù)量已經(jīng)超過美國，PROTAC也很接近，RNAi療法也在追趕。我們認為“量變引起質(zhì)變”是最樸素的真理，2023年中國ADC項目出海交易井噴式爆發(fā)后，2024年中國雙抗項目對外授權(quán)也迎來兌現(xiàn)，2025年及未來創(chuàng)新藥出海仍然值得期待。

　　截至 11 月 18 日，2024 年國產(chǎn)創(chuàng)新藥達成 license out 交易數(shù)量 71 筆（2023 年同期 61 筆），同比增長 16%;涉及總金額達 404.54 億美元（2023 年同期 261.87 億美元），同比大幅提升 54%。同期，全球共發(fā)生創(chuàng)新藥交易 501 筆（2023 年同期 530 筆），同比減少 5%;涉及總金額 1326.55億美元（2023 年同期 1295.16 億美元），同比微增 2%。由于出海交易一般不涉及產(chǎn)品銷售，我們預計后續(xù)受潛在關(guān)稅等國際形勢變動的影響有限。

　　國產(chǎn)創(chuàng)新藥 BD 在全球中占比提升，有望成為 MNC 研發(fā)管線的重要組成。截至 11 月 18日，國產(chǎn)創(chuàng)新藥 BD 出海在全球創(chuàng)新藥 BD 中的項目數(shù)占比已達 14%（2019/2023 年全年3/13%），總金額占比顯著提升至 30%（2019/2023 年全年 1/26%），中國市場作為創(chuàng)新藥研發(fā)的新銳力量逐漸得到認可。隨著研發(fā)推進，達成對外授權(quán)的國產(chǎn)創(chuàng)新藥有望陸續(xù)登上商業(yè)化舞臺、分享海外市場收益。

　　中國尚為創(chuàng)新藥全球估值洼地，或持續(xù)成為 MNC 挑選 M&A 目標資產(chǎn)的重要目的地。MNC即將密集迎來專利斷崖期，亟需補充管線，以 M&A 方式快速引入已在臨床研發(fā)階段的潛力品種不失為一種選擇。自阿斯利康收購亙喜生物開始，更多海外藥企把目光投向中國市場。在創(chuàng)新研發(fā)能力提升和投融資持續(xù)承壓的矛盾下，中國創(chuàng)新藥企業(yè)不斷增強的全球競爭力和認可度并未被充分定價，性價比愈發(fā)凸顯，或持續(xù)吸引全球目光。

　　國內(nèi)憑借自主研發(fā)實現(xiàn)國際化并且已完成非線性成長的 biotech 代表包括百濟神州（2019年 BTK 抑制劑澤布替尼美國上市），金斯瑞/傳奇（2022 年 BCMA CAR-T 西達基奧侖賽美國上市），百利天恒（2023 年就 EGFR/HER3 ADC BL-B01D1 與 BMS 達成潛在總交易額 84 億美元的獨家許可與合作協(xié)議）。

　　3.國內(nèi)市場以價換量空間大，高價值創(chuàng)新藥進入收獲回報期

　　? 中國創(chuàng)新藥行業(yè)逐步減少對資本市場的依賴，形成了產(chǎn)品營業(yè)收入，產(chǎn)品授權(quán)出海潛在收入和融資流入三駕馬車齊驅(qū)良好內(nèi)生循環(huán)體系，中國成為僅次于美國的全球新藥第二大首發(fā)上市國家。2017年僅有9%的藥品選擇在中國首發(fā)上市，2023中國首發(fā)上市的藥品占比增加到29%。上市創(chuàng)新藥公司的營業(yè)收入從2019年661億美元（按1美元=7元）提升至2023年881億美元，提升33%。2019-2023年License-out總金額復合增速超160%，2023年已接近上市公司營業(yè)收入一半。

　　? 多數(shù)創(chuàng)新藥在進入目錄后能夠?qū)崿F(xiàn)快速放量，獲得合理的市場回報。根據(jù)醫(yī)保局披露，2023年目錄調(diào)整中談判新增的105種藥品，2024年10月份的整體銷量較1月份增加了近6倍，放量明顯。

　　? 只有眾多患者未被滿足的需求與支付端的供給共振，中國創(chuàng)新藥才能健康可持續(xù)發(fā)展。主要在于“價”與”量”的平衡，有全球競爭力的中國創(chuàng)新藥在美國獲批可大幅提價，而在中國銷售也能有較大以價換量空間。

　　4.行業(yè)近期催化劑：醫(yī)保改革顯成效，支持創(chuàng)新藥發(fā)展

　　2025年1月9日，國家醫(yī)保局召開支持創(chuàng)新藥發(fā)展企業(yè)座談會，與部分醫(yī)藥企業(yè)交流創(chuàng)新藥發(fā)展情況，聽取對醫(yī)保部門支持創(chuàng)新藥發(fā)展的意見建議。百濟神州、貝達藥業(yè)、江蘇恒瑞、華潤三九和羅氏、強生、賽諾菲、安斯泰來等企業(yè)參加了座談，介紹了相關(guān)情況并提出了意見建議。

　　國家醫(yī)保局表示，堅決貫徹黨中央國務(wù)院決策部署，不斷健全醫(yī)保制度體系，優(yōu)化醫(yī)保管理服務(wù)，發(fā)揮戰(zhàn)略購買功能，為醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新發(fā)展提供穩(wěn)定且持續(xù)增長的資金來源，有力支持了創(chuàng)新醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展。

　　政策體系完善：著力完善“1+3+N”多層次保障體系，拓寬創(chuàng)新藥支付渠道。

　　丙類藥品目錄探索：探索建立丙類藥品目錄，引導惠民型商業(yè)健康保險將創(chuàng)新藥納入保障責任。

　　價格管理和采購流程優(yōu)化：優(yōu)化創(chuàng)新藥首發(fā)價格管理和掛網(wǎng)采購流程，提高掛網(wǎng)效率。

　　醫(yī)保藥品目錄動態(tài)調(diào)整：持續(xù)動態(tài)調(diào)整醫(yī)保藥品目錄，及時納入符合條件的創(chuàng)新藥品，穩(wěn)定企業(yè)預期。

　　藥品配備和臨床應(yīng)用推動：推動定點醫(yī)療機構(gòu)和零售藥店做好藥品配備，鼓勵創(chuàng)新藥臨床應(yīng)用。

　　支持醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)“出?！保豪盟幤芳胁少徠脚_的豐富經(jīng)驗，主動加強對外宣介，支持醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)“出?！睂で蟾鼜V闊市場。

　　5。創(chuàng)新藥行業(yè)投資邏輯與個股梳理

　　創(chuàng)新藥有獨特優(yōu)勢但研發(fā)風險高。中國創(chuàng)新藥行業(yè)在政策、資本推動下發(fā)展迅速，出海交易逆勢增長且占比提升。國內(nèi)市場以價換量空間大，高價值創(chuàng)新藥收獲回報期到來。醫(yī)保改革成效顯著支持創(chuàng)新藥發(fā)展，多方面舉措助力行業(yè)前景向好。

　　相關(guān)個股：

　　①仿制藥轉(zhuǎn)型創(chuàng)新藥：恒瑞醫(yī)藥、信立泰、京新藥業(yè)、人福醫(yī)藥、科倫藥業(yè)、恩華藥業(yè)、復星醫(yī)藥、甘李藥業(yè)、通化東寶、華東醫(yī)藥、麗珠集團、億帆醫(yī)藥。

　?、诩儎?chuàng)新藥公司：百濟神州、貝達藥業(yè)、君實生物、諾誠健華、悅康藥業(yè)。

　　參考資料：

　　1.2023-12-20華福證券——戰(zhàn)略看多醫(yī)藥，創(chuàng)新+復蘇+政策三大主線

　　2.2024-12-31華泰證券——創(chuàng)新、出海、商保三能共振，行業(yè)有望筑底反轉(zhuǎn)

　　3.2024-11-10華創(chuàng)證券——守得云開見月明

　?。L險提示：四川大決策投顧分享的內(nèi)容旨在為您梳理投資方向及參考學習，不構(gòu)成投資建議，不作為買賣依據(jù)，您應(yīng)當基于審慎原則自行參考，據(jù)此操作風險自擔?。?/p>

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