一個(gè)企業(yè)想要獲得長遠(yuǎn)的發(fā)展，必須要有杰出的領(lǐng)軍人物?，F(xiàn)任德邦基金董事總經(jīng)理，股票投資一部總經(jīng)理、股票研究部總經(jīng)理的黎瑩女士正是這樣一位實(shí)力出眾的股票投資領(lǐng)軍人物。黎瑩女士有著11年的證券基金從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，一位畢業(yè)于名校復(fù)旦的醫(yī)藥碩士，卻對(duì)股票投資有著獨(dú)到的見解和持久的熱愛。

　　以下是采訪實(shí)錄

　　近期市場調(diào)整帶來階段性投資機(jī)會(huì)

　　第一財(cái)經(jīng)蔣漢昆：本期《資本有道》邀請(qǐng)的嘉賓是德邦基金權(quán)益投資總監(jiān)、德邦價(jià)值優(yōu)選擬任基金經(jīng)理黎瑩女士。黎總您好，感謝接受我們的采訪。第一個(gè)問題我相信也是現(xiàn)在市場上大家最關(guān)心的問題，近期市場回調(diào)幅度較大，在您看來背后的原因是什么？回調(diào)的慣性又會(huì)持續(xù)多久？

　　德邦基金黎瑩：我覺得過去兩天市場的大調(diào)整，更多還是來自于前期，比如創(chuàng)業(yè)板整體的反彈幅度過高帶來的階段性正?；卣{(diào)，沒有全面轉(zhuǎn)熊的趨勢(shì)。為什么這么說？主要還是來自于我們對(duì)今年尤其是下半年整體的判斷，我們覺得市場還是處于震蕩的行情。既不是單邊上行的牛市，也不是單邊下行的熊市。因?yàn)榈谝唬覀冇X得整體經(jīng)濟(jì)處于可控的區(qū)間。雖然大家可能對(duì)下半年經(jīng)濟(jì)的邊際放緩有一定的擔(dān)憂，但是我們覺得整體經(jīng)濟(jì)的韌性還是非常強(qiáng)的，不論是出口的持續(xù)性，還是上半年國家政策對(duì)于房地產(chǎn)、基建和財(cái)政支出主動(dòng)的收縮，提前做了下蹲，那么對(duì)應(yīng)下半年整體的經(jīng)濟(jì)韌性支撐是有的。然后第二個(gè)，我們覺得其實(shí)整體流動(dòng)性可能在邊際上階段性會(huì)有一定的收緊，但是對(duì)應(yīng)整體盈利還是處于能夠持續(xù)上行這樣的再平衡，所以它還是會(huì)處在一個(gè)震蕩的區(qū)間范圍之內(nèi)。反過來說的話，經(jīng)過這兩天大幅的調(diào)整之后，可能對(duì)于我們階段性配置反而是更好的機(jī)會(huì)。

　　下半年指數(shù)或延續(xù)震蕩走勢(shì)關(guān)注有業(yè)績支撐低估值的性價(jià)比板塊

　　第一財(cái)經(jīng)蔣漢昆：剛才您提到下半年的機(jī)會(huì)，我們也能看到近期二季報(bào)開始陸續(xù)披露，上半年整個(gè)市場風(fēng)格是在頻繁切換的，下半年市場風(fēng)格會(huì)往哪個(gè)方向輪動(dòng)，您的觀點(diǎn)是怎樣的？

　　德邦基金黎瑩：其實(shí)上半年指數(shù)看起來波瀾不驚，內(nèi)部已經(jīng)做了幾輪的風(fēng)格切換。我們覺得下半年整體指數(shù)還是延續(xù)震蕩為主，內(nèi)部風(fēng)格切換的話，我們偏向于中低估值價(jià)值類的走勢(shì)會(huì)更好一點(diǎn)。為什么這么說？其實(shí)現(xiàn)在對(duì)于經(jīng)濟(jì)的預(yù)期相對(duì)是比較偏弱的，但是我們覺得經(jīng)濟(jì)的韌性是有比較好的支撐的，更多的是邊際的變化。我們反而覺得是流動(dòng)性這一塊，雖然可能國內(nèi)的流動(dòng)性隨著整體經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)，相對(duì)處于一個(gè)平衡的位置，更大的一個(gè)因素是來自于海外流動(dòng)性的收緊。雖然說10年期美債從高點(diǎn)1.7%回到了現(xiàn)在1.2%-1.3%，但是美聯(lián)儲(chǔ)的縮表和加息的方向其實(shí)沒有發(fā)生變化，核心還是看美國整體的經(jīng)濟(jì)修復(fù)，目前是處于持續(xù)的上行。包括CPI，不論是5月份還是6月份，都是處于有點(diǎn)超預(yù)期的數(shù)據(jù)。那么對(duì)應(yīng)的整體這一輪經(jīng)濟(jì)修復(fù)的背景下，美國流動(dòng)性的收緊，我們覺得方向上是必然的，而且是漸行漸近。那么對(duì)應(yīng)的目前處于高估值的一些板塊，不管是說海外的納斯達(dá)克指數(shù)，還是國內(nèi)可能偏新型的一些高估值的細(xì)分板塊，可能在這個(gè)時(shí)點(diǎn)上會(huì)比較敏感。那么對(duì)應(yīng)的可能調(diào)整的壓力也相對(duì)比較大。反而就是處于底部偏中低估值的，整體也有一定業(yè)績支撐的、偏價(jià)值類的一些板塊，我們反而覺得性價(jià)比會(huì)更高一點(diǎn)。

　　尋找具有業(yè)績支撐且估值合理的好公司

　　第一財(cái)經(jīng)蔣漢昆：說到這里我想額外補(bǔ)充問一下，在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，在您看來這種中低估值且具備阿爾法機(jī)會(huì)的主要是哪些板塊？

　　德邦基金黎瑩：其實(shí)從大的范疇上，剔掉現(xiàn)在大家關(guān)注度特別高的，比如電動(dòng)、新能源、醫(yī)藥，甚至還有部分TMT，其它的很大一部分，尤其在傳統(tǒng)的一些板塊里面，整體的估值體系，特別是它歷史的分位數(shù)，以及自己絕對(duì)的分位數(shù)，都是處于偏低的位置，我覺得這是第一個(gè)。從更細(xì)分的行業(yè)能夠看到，像偏消費(fèi)類在今年整體的回調(diào)也比較大，然后偏傳統(tǒng)的化工、建材、地產(chǎn)、金融，整體的估值體系都處于底部。當(dāng)然第二個(gè)層面并不是說處在這個(gè)板塊里面的標(biāo)的，就都有很好的配置機(jī)會(huì)。我們更多的是要在里面去挑選出真正業(yè)績支撐，估值處于合理的好公司，我覺得這才是后期配置的一個(gè)重點(diǎn)。

　　提高投資勝率，在永遠(yuǎn)變化的市場中尋找不變

　　第一財(cái)經(jīng)蔣漢昆：都說成功的投資是反人性的，一邊是對(duì)于收益的渴望，一邊是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。作為基金經(jīng)理，您如何平衡機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)這二者之間的關(guān)系？

　　德邦基金黎瑩：結(jié)合我們基于經(jīng)濟(jì)基本面、政策面、流動(dòng)性、估值和大類資產(chǎn)比較等因素做出的市場預(yù)判，從經(jīng)驗(yàn)來看，此時(shí)應(yīng)該更多地做好定位周期位置的工作，評(píng)估市場整體的風(fēng)險(xiǎn)如何以及潛在收益如何。從實(shí)際投資實(shí)踐角度，一方面準(zhǔn)備好市場變化的應(yīng)對(duì)策略，另一方面在永遠(yuǎn)變化的市場中尋找不變，在概率原則的投資市場中提高投資勝率，提高風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的超額收益。市場是個(gè)高度復(fù)雜的體系。海森堡的測(cè)不準(zhǔn)原理，客體的位置和速度不能同時(shí)精確測(cè)定給出了物理世界的不可測(cè)性的復(fù)雜性。在投資過程中，投資者與市場之間，既參與又投票的互動(dòng)影響，使之成為很難測(cè)的復(fù)雜體系。投資是對(duì)未來不確定性地下注，市場是由追求利益最大化的無數(shù)個(gè)體組成的，決定了收益和風(fēng)險(xiǎn)的同源性。風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)，是普通投資人容易忽視的，尤其是在上漲趨勢(shì)中。而風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，往往是預(yù)判風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的人倒在左側(cè)，忍受向上的煎熬，無視風(fēng)險(xiǎn)的人倒在右側(cè)，無人勝利。投資人本質(zhì)追求的是風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的超額收益。

　　當(dāng)前做好周期位置判斷相信均值回歸的力量

　　第一財(cái)經(jīng)蔣漢昆：作為價(jià)值投資者，剛剛您也提到了市場是一個(gè)高度復(fù)雜的體系，在您看來，作為投資者，我們應(yīng)該如何來去提高自己的勝率呢？

　　德邦基金黎瑩：長期來看，社會(huì)平均收益率是資金收斂方向。股票市場中，指數(shù)收益率代表了平均收益率，“1年翻倍者眾，3年翻倍者寡”，持續(xù)地跑贏指數(shù)獲取超額收益很難。但是，以巴菲特為代表的優(yōu)秀投資人，仍舊能夠在50年的長時(shí)間維度中持續(xù)獲得超越市場的收益，而且在過去20年里，偏股型公募基金有18年時(shí)間都是跑贏上證指數(shù)的。大家都知道，投資是對(duì)不確定性的定價(jià)，而收益率是由預(yù)期回報(bào)率和對(duì)應(yīng)的概率決定的，投資預(yù)期回報(bào)率高的標(biāo)的和提高概率是提升收益率的方法，但是長時(shí)間保持高速成長的企業(yè)寥寥，更多的是企業(yè)短期高增后不可持續(xù)的快速回落。所以，我們選擇盡可能地提高投資勝率，在永遠(yuǎn)變化的市場中尋找不變，其中行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)和企業(yè)核心競爭力的正向積累的持續(xù)性，是可以判斷到的不變。

　　以成長期行業(yè)為例，成長導(dǎo)入期并不是確定性強(qiáng)的階段，雖然行業(yè)有成長紅利，但是內(nèi)部格局沒有形成，哪些企業(yè)能走出來仍是未知數(shù)。而成長典型期和成熟期是勝率的甜蜜期，既有行業(yè)紅利，經(jīng)過內(nèi)部競爭優(yōu)勝后走出來的頭部企業(yè)能夠強(qiáng)確定性地走到最后。

　　作為基金經(jīng)理，肩負(fù)著投資者的托付，當(dāng)下唯有做好周期位置的判斷，準(zhǔn)備好市場變化的應(yīng)對(duì)策略，同時(shí)基于行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)、生意模式以及企業(yè)核心競爭力等，在謹(jǐn)慎的假設(shè)前提下預(yù)留較好的安全邊際，提升投資勝率，才可能獲取長期持續(xù)的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的超額收益。相信常識(shí)，相信均值回歸的力量，在市場情緒高亢，對(duì)各種短期和長期的樂觀因素都有預(yù)期的時(shí)候，謹(jǐn)慎一些;在市場情緒低迷，對(duì)各種短期和長期的悲觀因素都有預(yù)期的時(shí)候，樂觀一些。

　　當(dāng)前部分熱門板塊或面臨階段性壓力

　　第一財(cái)經(jīng)蔣漢昆：上半年我們看到一些強(qiáng)勢(shì)的熱門板塊，比如說光伏、鋰電，以及最近的光刻膠、芯片概念，它整體的漲勢(shì)還是非常好的。在您看來，下半年它們能否延續(xù)上半年估值和業(yè)績雙重推動(dòng)帶來的上升趨勢(shì)？

　　德邦基金黎瑩：是這樣的，我覺得可能階段性會(huì)有一些壓力，因?yàn)閺奈覀冄芯拷嵌葋砜矗m然它整體的景氣度還是會(huì)持續(xù)，但因?yàn)椴徽撌枪蓛r(jià)還是估值，可能階段性的相對(duì)盈利跑的更快，所以階段性的話可能會(huì)需要等一等。不管是說時(shí)間上還是幅度上的調(diào)整，等它的估值和業(yè)績匹配度更高的時(shí)候，再做下一步的躍升。

　　去“人少”的地方挖掘超額收益機(jī)會(huì)

　　第一財(cái)經(jīng)蔣漢昆：之前您也提到自下而上去尋找選股的機(jī)會(huì)。包括要找那種估值合理又具備阿爾法機(jī)會(huì)的個(gè)股。在您看來這些投資機(jī)會(huì)集中在哪些方向和哪些板塊？您在選擇它們的時(shí)候，有沒有自己的投資模型，可以給我們分享一下。

　　德邦基金黎瑩：這確實(shí)是一個(gè)很好的問題，因?yàn)楝F(xiàn)在A股市場，大家對(duì)于各個(gè)行業(yè)和公司的研究都是挺充分的，所以需要在市場相對(duì)比較充分的情況下，去挖掘超額收益。我們覺得有這么一個(gè)維度可以做考量。就是相對(duì)人少的地方反而可能挖掘到一些超額收益的機(jī)會(huì)。比如說當(dāng)下整體偏傳統(tǒng)一些的周期、金融，以及可能現(xiàn)在比較低落的消費(fèi)?？梢匀テ渲型诰蚰切┱w估值和業(yè)績逐步上行，并且有回轉(zhuǎn)的公司，機(jī)會(huì)會(huì)更大一些。

　　一名優(yōu)秀的基金經(jīng)理，想在股市這個(gè)難以預(yù)測(cè)的復(fù)雜體系中不負(fù)投資者的托付，必須能攻守兼?zhèn)?，能穿越牛熊，而黎瑩正是這樣一名優(yōu)秀的基金經(jīng)理。如果說投資就是投未來，選對(duì)了基金經(jīng)理，選對(duì)了基金管理公司，就已成功了大半。德邦基金的黎瑩女士就是這個(gè)對(duì)的選擇。也讓我們一起期待即將發(fā)行的德邦價(jià)值優(yōu)選基金在未來取得更好的業(yè)績表現(xiàn)。

　　中國證監(jiān)會(huì)投資者保護(hù)局提醒您：

　　了解市場風(fēng)險(xiǎn)，投資量力而行。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：基金管理人承諾以誠實(shí)信用、勤勉盡責(zé)的原則管理和運(yùn)用基金資產(chǎn)，但不保證基金一定盈利，也不保證最低收益。基金的過往業(yè)績及其凈值高低并不預(yù)示其未來業(yè)績表現(xiàn)，基金管理人管理的其他基金的業(yè)績并不構(gòu)成對(duì)基金業(yè)績表現(xiàn)的保證。基金管理人提醒您基金投資的“買者自負(fù)”原則，在做出投資決策后，基金運(yùn)營狀況與基金凈值變化引致的投資風(fēng)險(xiǎn)，由您自行負(fù)擔(dān)?；鸸芾砣?、基金托管人、基金銷售機(jī)構(gòu)及相關(guān)機(jī)構(gòu)不對(duì)基金投資收益做出任何承諾或保證?；鹜顿Y有風(fēng)險(xiǎn)，您在做出投資決策之前，請(qǐng)仔細(xì)閱讀基金合同、基金招募說明書和基金產(chǎn)品資料概要等產(chǎn)品法律文件和風(fēng)險(xiǎn)揭示書，充分認(rèn)識(shí)基金的風(fēng)險(xiǎn)收益特征和產(chǎn)品特性，認(rèn)真考慮基金存在的各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)因素，并根據(jù)自身的投資目的、投資期限、投資經(jīng)驗(yàn)、資產(chǎn)狀況等因素充分考慮自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，在了解產(chǎn)品情況及銷售適當(dāng)性意見的基礎(chǔ)上，理性判斷并謹(jǐn)慎做出投資決策。

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